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Cómo amortiguar mejor las conmociones en la eurozona

Artículo publicado en el diario Frankfurter Allgemeine Zeitung del 15 de diciembre de 2017

La integración económica de Europa ha aumentado sin duda nuestra prosperidad. Sin embargo, el debate se centra ahora en si deberíamos profundizarla aún más y, en su caso, de qué modo.

El paso más audaz rumbo a la integración fue, sin duda, la unión económica y monetaria. Pero la crisis financiera y de deuda soberana ha puesto brutalmente al descubierto sus puntos débiles: deficiencias en los Estados miembros, que les hicieron económicamente vulnerables, y errores de diseño en la estructura institucional. 

En el proceso de gestión de la crisis, se realizaron notables esfuerzos. Los Estados miembros más afectados por la crisis tuvieron que implementar reformas estructurales, como las del mercado laboral, para hacer más flexibles y competitivas sus economías.

Al mismo tiempo, con el mecanismo estabilizador europeo (MEDE) se ha creado un paquete de medidas de rescate que ayuda a Estados miembros en dificultades financieras a hacer frente a condiciones económicas, cuando está en peligro la estabilidad financiera en la zona del euro. Además, se estableció una unión bancaria y se abrió el camino hacia una unión de mercados de capital.

No obstante, sería una conclusión errónea creer que la zona del euro está ahora preparada para hacer frente a cualquier eventualidad. En el futuro, la zona del euro podrá seguir expuesta a duras pruebas regionales o sectoriales. La favorable situación económica actual no debería llamarnos a engaño. Es también la política monetaria extremamente laxa del Eurosistema la que contribuye a una calma ilusoria.

El presidente de la Comisión Juncker expresó la semana pasada: "Después de los años de crisis, es hora de tomar el futuro de Europa en nuestras manos." Y citó a Kennedy, en vista de la situación económica favorable, diciendo: "El mejor momento para reparar un techo es cuando brilla el sol".

De hecho, la casa europea debería estar bien preparada para resistir futuras tormentas. Por eso, es bueno que el debate sobre el futuro de Europa haya cobrado un nuevo impulso. Europa se enfrenta a una decisión fundamental entre un fortalecimiento del principio de responsabilidad individual, tal como se ha establecido en el Tratado de Maastricht, y un fortalecimiento de la integración fiscal.

Una mirada al otro lado del océano Atlántico puede brindar información valiosa a la hora de determinar cómo una unión monetaria puede ser estable sin abandonar el principio de responsabilidad individual. En Estados Unidos, las conmociones económicas que afectan a ciertos estados se amortiguan mejor que situaciones comparables en la zona del euro. Resulta llamativo que las formas fiscales de reparto de riesgos entre estados a través de impuestos o gastos públicos desempeñan solo un papel secundario.

En Estados Unidos, al igual que en Canadá, son sobre todo las formas privadas de reparto de riesgos las que permiten distribuir por todo el territorio nacional de manera más equitativa la carga de crisis económicas regionales o sectoriales. Los riesgos económicos se reparten a través de la participación de proveedores de fondos de diferentes estados en la financiación de inversiones. De este modo, las pérdidas o ganancias no se concentran en el estado en el que la empresa tiene su sede. Otra forma de amortiguar recesiones económicas consiste en el endeudamiento transfronterizo, cuando es más probable que bancos de otros estados estén en mejores condiciones de superar un periodo difícil que los locales. Con estas dos formas se logra amortiguar un 65 por ciento de un embate económico.

En comparación con formas privadas de reparto de riesgos, en Estados Unidos el reparto fiscal de los riesgos es un fenómeno más bien menor, y ayuda a amortiguar solo el 15 por ciento de una conmoción económica. La compensación fiscal se logra principalmente por el hecho de que a escala federal se recaudan menos impuestos sobre la renta en los estados afectados, mientras que las prestaciones sociales y gastos en infraestructura se mantienen estables.

A diferencia de Estados Unidos y Canadá, la zona del euro no es (todavía) un estado federal, sino un área monetaria común compuesta de Estados soberanos. No obstante, también sería bueno para la zona del euro que la financiación transfronteriza de empresas, en particular la participación en el capital, adquiriera un significado cada vez mayor. Por eso, el proyecto de unión de mercados de capitales propuesto por la Comisión Europea va en la dirección correcta.

El pensador francés Alexis de Tocqueville dijo una vez: "La historia es una galería de arte en la que están colgadas muchas copias y solo muy pocos originales". La zona del euro no es, sin duda, una copia, sino una construcción muy original. Por eso no se trata de copiar a Estados Unidos. Pero si la zona del euro se pareciera más a Estados Unidos en cuanto al reparto privado de riesgos no supondría seguramente un perjuicio.

Para echar abajo las fronteras del mercado de capitales europeo es necesario adoptar numerosas medidas, en particular armonizar los derechos nacionales en materia de insolvencia. Los inversores necesitan condiciones fiables y lo más similares posible. También el desarrollo de los mercados de acciones en Europa sufre el tratamiento fiscal preferencial de la deuda frente a la participación en el capital social. Las empresas pueden desgravar sus intereses sobre la deuda, pero no los dividendos distribuidos a sus socios.

La eliminación de esta distorsión haría que la financiación mediante participaciones en el capital fuera comparativamente más favorable. Esto daría lugar a una mayor participación privada en el riesgo y, al mismo tiempo, a una reducción del coeficiente de endeudamiento de las empresas. La armonización a escala europea de la base imponible para los impuestos de sociedades, medida que está siendo acertadamente considerada, sería una oportunidad para evitar incentivos inadecuados.

También los créditos bancarios transfronterizos ofrecen potencial para incrementar el reparto privado de riesgos. Pero fue precisamente cuando esta participación privada en los riesgos hubiera sido útil, es decir, durante la crisis financiera y de deuda soberana, que este mecanismo falló en la zona del euro. Se diluyó la confianza en los sistemas bancarios de los países en crisis, inversores retiraron su dinero y el mercado interbancario prácticamente se desplomó. Bajo la presión de tener que reducir riesgos y recortar volúmenes de balance, los bancos disminuyeron sus actividades internacionales.

Durante la crisis se erigieron de cierto modo vallas fronterizas entre los sistemas financieros nacionales. Pero los mercados financieros fragmentados dificultan la concesión de créditos, sobre todo en periodos de crisis. A fin de reducir estas vallas fronterizas, se creó en Europa la unión bancaria. Además de establecer una supervisión bancaria conjunta, también se han dispuesto procedimientos para liquidar bancos en situaciones inestables. La pérdida de confianza en los sistemas bancarios nacionales es así menos probable.

Un seguro europeo común de garantía de depósitos podría, en principio, incrementar dicha confianza. Pero los seguros suelen cubrir solo los siniestros futuros, y no los ya existentes. Por eso, para poder participar en un sistema conjunto de seguridad de depósitos, los bancos de la zona del euro tendrían que cubrir por completo el riesgo de sus créditos de dudoso cumplimiento, bien mediante provisiones o deshaciéndose de ellos.

Al igual que con otros seguros, también en el seguro de garantía de depósitos hay que ser cautelosos de no producir incentivos para asumir riesgos excesivos. No se trata solo de una imprudente política de concesión de créditos al sector privado, sino en particular de un excesivo otorgamiento de préstamos a Estados. 

La crisis de la deuda soberana ha demostrado claramente que los préstamos a administraciones públicas no están exentos de riesgos. Sin embargo, en la regulación bancaria europea se continúa actuando como si los préstamos a deudores soberanos estuvieran carentes de riesgo. Por eso, los bancos pueden adquirir títulos nacionales de deuda pública sin necesidad de aportar fondos propios adicionales. Como consecuencia, para los bancos puede resultar atractivo invertir en deuda soberana en vez de prestar a deudores privados. 

Además existe una tendencia, para nada irracional, por parte de los bancos de comprar principalmente títulos de deuda del Estado de su propio país, especialmente en periodos de crisis, porque de ese modo un banco enlaza su propio destino al del Estado. Si el Estado resulta insolvente, muchos bancos fracasarán de una manera u otra; y si el Estado mantiene su solvencia, los bancos hacen un buen negocio porque se benefician de los mayores pagos de intereses de deuda del Estado. 

Como resultado, una parte considerable de la deuda soberana de un Estado está en manos de los bancos del mismo país, y esto no ha cambiado fundamentalmente con las sustanciales compras de deuda soberana por parte de los bancos centrales del Eurosistema. En algunos países de la zona del euro la deuda soberana representa ya un diez por ciento de los activos totales de los bancos nacionales.

Los bancos que tienen en su cartera muchos títulos de deuda del Estado, no podrían absorber un recorte de la deuda. Esto desencadenaría un caso de indemnización del seguro de garantía de depósitos. El seguro europeo de garantía de depósitos cubriría así el riesgo de incumplimiento de pago de un Estado en otro país.

Esto podría agravar la ya problemática estructura de incentivos resultante del trato preferencial de deudores soberanos, al acelerar el endeudamiento de los Estados.

En Estados Unidos este problema no puede surgir. Dado que la constitución prohíbe el endeudamiento a la mayoría de los estados, el fondo de garantía de depósitos de Estados Unidos solo asegura el riesgo de la banca privada y no los riesgos fiscales de los estados.

Por eso, un requisito previo esencial para la introducción del seguro europeo de garantía de depósitos sería poner fin al tratamiento preferencial de la deuda soberana en la regulación bancaria. Los créditos a Estados no deberían ser tratados de manera diferente que los préstamos a empresas y particulares y deberían estar limitados en su cantidad y adecuadamente cubiertos con fondos propios.

La mencionada armonización de la reglamentación relativa a los procedimientos de insolvencia y el acceso efectivo a garantías crediticias son requisitos previos adicionales para la introducción de un seguro de garantía de depósitos conjunto.

Otra lección importante del federalismo fiscal en Estados Unidos es que cada plano que actúa financieramente también asume la responsabilidad por su actuación. Existe un presupuesto separado en el plano comunitario, que también es controlado por la esfera federal. Por otro lado, los estados son financieramente autónomos. Por ejemplo, ni el gobierno federal ni otros estados han acudido en ayuda del estado de California durante sus dificultades de pago a raíz de la crisis financiera.

Por eso, muchos estados poseen los llamados fondos "Rainy Day". Debido a la restricción de endeudamiento, los estados depositan sus superávits presupuestarios en dichos fondos para recurrir a ellos en momentos de recesión económica.

A diferencia de los estados de Estados Unidos, los países de la zona del euro sí pueden endeudarse para estabilizar la economía en momentos de recesión. Si un Estado miembro adhiere al pacto de estabilidad y crecimiento, limitando su déficit presupuestario estructural, según lo previsto, al 0,5 por ciento del producto interno bruto, en fase de desaceleración, no obstante, resulta un margen de maniobra fiscal de 2,5 puntos porcentuales hasta alcanzar la marca del tres por ciento, y en caso de recesión económica, las reglas fiscales prevén de todos modos excepciones. Por esta razón, en la zona del euro no son necesarios fondos "Rainy Day" como los de Estados Unidos, ni incluso fondos que prevén el reparto de riesgos entre estados.

Tampoco son necesarios instrumentos que apoyan a un Estado miembro durante una fase de ralentización económica – tal vez incluso sin exigencias en materia de política económica – a fin de estabilizar las inversiones estatales en ese país.

Solo es posible esperar una política fiscal responsable si cada país está obligado a atender sus propios compromisos de deuda. Se deberían cumplir más consecuentemente las normas del pacto de estabilidad y crecimiento de conformidad con el principio de responsabilidad fiscal nacional. Para ello las reglas presupuestarias deberían ser más simples y transparentes, a fin de que también la opinión pública pudiera evaluar su cumplimiento.

Las recientes propuestas de la Comisión relativas a la incorporación del pacto fiscal a la legislación europea no simplificarían las reglas presupuestarias ni harían las evaluaciones de la Comisión menos vulnerables a decisiones discrecionales. Por eso, estas propuestas no contribuyen al importante objetivo de fortalecer el efecto vinculante de las normas fiscales y de posicionar de forma más firme y sostenible las finanzas públicas de los Estados miembros.

La propuesta de la Comisión de crear un Ministro de Hacienda europeo, que a la vez sea presidente del Eurogrupo y vicepresidente de la Comisión, tampoco promete una mayor disciplina fiscal. Con demasiada frecuencia en el pasado, la Comisión ha hecho concesiones a expensas de la disciplina presupuestaria.

En todo caso sería mejor asignar el control presupuestario a una autoridad independiente. Así quedaría claro dónde termina el análisis imparcial y dónde comienza la concesión política. El MEDE podría asumir esta función. La Comisión se propone hacer de todos modos de esta entidad un fondo monetario europeo (FME). Esto no sería objetable, siempre que dicho FME se centrara en la prevención y la gestión de crisis. La crisis en la zona del euro ha demostrado que un acreedor de última instancia puede ser conveniente para Estados que atraviesan situaciones excepcionales. Una pérdida abrupta del acceso a los mercados causaría costes de ajuste demasiado elevados en el país afectado.

Por otro lado, las ayudas financieras del MEDE permiten a los Estados alcanzar un ajuste económico gradual y ordenado. A cambio, el Estado afectado se compromete a introducir reformas económicas encaminadas a garantizar haciendas públicas sostenibles y sólidas, y a mejorar la competitividad del país.

No obstante, el MEDE debe ayudar solo a Estados miembros con problemas transitorios de liquidez, y no a Estados insolventes. Con todo, una distinción clara entre ambos conceptos es apenas comprobable en situaciones graves. Por eso, las condiciones de los títulos de deuda soberana de nueva emisión en la zona del euro deberían modificarse para que se prorrogara, por ejemplo, automáticamente el vencimiento por tres años a todos los títulos de deuda apenas un Estado solicite un programa de MEDE.

Esto permitiría ganar tiempo para el análisis de distinción entre iliquidez e insolvencia, sin que los inversores queden exentos de su responsabilidad y sin que el contribuyente europeo tenga que hacerse cargo de los riesgos. De esta manera se podrían reducir considerablemente las necesidades de financiación de un programa de MEDE y aumentar significativamente la amplitud del paquete de rescate.

Todo esto también se podría implementar con un FME. Aunque sería cuestionable si esta institución llevara ocultamente aparejado un más amplio reparto fiscal de riesgos. El FME no debería cumplir la función de acreedor de última instancia para el fondo de liquidación de bancos hasta que no se hayan reducido sensiblemente las cargas en los balances bancarios. 

A mi juicio, en lugar de reflexionar sobre un mayor reparto del riesgo fiscal, tendría más sentido definir tareas que se pueden gestionar mejor de forma comunitaria que a nivel nacional, y financiarlas también de forma conjunta. Pero la mayoría de estas tareas se refieren a todos los países de la UE, no solo a la zona del euro.

Por eso, el presupuesto de la Unión Europea podría centrarse más en tareas futuras, desde la defensa y la seguridad fronteriza hasta la educación y la infraestructura digital, respetando el principio de subsidiariedad. Los países y regiones económicamente más débiles podrían beneficiarse de la financiación conjunta de tareas definidas en común, ya que las contribuciones al presupuesto de la UE están básicamente determinadas por el desempeño económico de cada país.

Existen entonces diversos enfoques para hacer que la zona del euro sea más estable y desarrollar aún más la Unión Europea. Y no es necesario un amplio reparto de los riesgos fiscales para un buen funcionamiento de la unión monetaria. 

También con respecto a las finanzas públicas en la zona del euro se debería aplicar el principio de "quién se beneficia de algo, también debe soportar el coste de los daños". Este principio de responsabilidad es un elemento constitutivo de la economía de mercado social y garantiza la toma responsable de decisiones. Asimismo un debate orientado a futuro sobre las tareas comunitarias más adecuadas ayudaría al progreso de Europa.

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