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Die geldpolitische Strategie des Eurosystems

Die geldpolitische Strategie des Eurosystems

Die geldpolitische Strategie des Eurosystems

Um sein vorrangiges Ziel zu erreichen, Preisstabilität auf mittlere Frist zu gewährleisten, folgt der EZB-Rat einer „geldpolitischen Strategie“. Diese Strategie erfüllt eine Doppelrolle: Zum einen strukturiert sie das Vorgehen, mit dem das Ziel der Preisstabilität erreicht werden soll. Zum anderen liefert sie einen Rahmen, geldpolitische Entscheidungen gegenüber der Öffentlichkeit klar und nachvollziehbar zu erläutern.

Das erste Element dieser Strategie besteht darin, quantitativ zu definieren, was unter Preisstabilität zu verstehen ist. Laut EZB-Rat ist Preisstabilität dann erreicht, wenn die Teuerungsrate mittelfristig unter, aber nahe 2 % gegenüber dem Vorjahr liegt. Das zweite Element der Strategie besteht darin, diejenigen Faktoren umfassend und systematisch zu analysieren, von denen Risiken für die Preisstabilität ausgehen können.

Die Preisentwicklung wird von einer Vielzahl von Faktoren bestimmt. Die Analyse muss deshalb sicherstellen, dass sie keine wesentlichen Einflussfaktoren für eine unerwünschte inflationäre oder deflationäre Entwicklung unberücksichtigt lässt. Beispielsweise kann die Ursache eines Preisanstiegs in einer starken Nachfrageausweitung begründet liegen, weil die inländischen Unternehmen in großem Umfang investieren oder weil die heimischen Verbraucher deutlich mehr konsumieren. Auch der Staat oder das Ausland können mit einer zusätzlichen Nachfrage Preissteigerungen auslösen.

Aber nicht nur Verschiebungen bei der gesamtwirtschaftlichen Nachfrage können inflationär oder deflationär wirken, gleiches gilt auch für die Angebotsseite – zum Beispiel, wenn sich die Produktionskosten schubartig verändern. Die Zentralbanken beobachten und analysieren solche Entwicklungen an den Märkten sehr genau. Dabei wird in der geldpolitischen Analyse zwischen den sogenannten Erst- und Zweitrundeneffekten unterschieden.

Erst- und Zweitrundeneffekte

Der Erstrundeneffekt beschreibt, wie sich Preisänderungen einzelner Produkte oder Dienstleistungen in der allgemeinen Preisentwicklung niederschlagen. Ein Beispiel ist ein starker Anstieg des Rohölpreises: Dieser Anstieg führt zu unmittelbaren Preissteigerungen bei vielen Ölprodukten wie zum Beispiel Benzin oder Plastik (direkter Erstrundeneffekt). Darüber hinausgehend schlägt sich der Rohölpreisanstieg auch in Preissteigerungen bei anderen Gütern und Dienstleistungen nieder, in denen Ölprodukte enthalten sind (indirekter Erstrundeneffekt). In diesem Zusammenhang ist beispielsweise an Flugreisen zu denken, für die Flugbenzin benötigt wird. 

Allerdings ist keinesfalls sicher, in welchem Ausmaß und für wie lange ein starker Anstieg des Rohölpreises auf die nachgelagerten Preise durchschlägt. Denn dies hängt zum einen von Faktoren wie der konjunkturellen Lage der Volkswirtschaft sowie der Marktmacht der betroffenen Unternehmen ab, zum anderen von den Reaktionen der Verbraucher auf die Preiserhöhungen. Schränken die Verbraucher den Konsum der verteuerten Produkte und Dienstleistungen ein? Oder ersetzen sie die verteuerten Güter durch andere billigere? Oder behalten sie den Verbrauch bei und bauen zur Finanzierung der erhöhten Ausgaben ihre Ersparnisse ab?

Die Geldpolitik ist typischerweise nicht in der Lage, Einfluss auf die ursprüngliche Preisänderung der ersten Runde und auf den daraus resultierenden Effekt auf die Inflationsrate zu nehmen. Kein geldpolitischer Handlungsbedarf besteht dann, wenn die Reaktionen der Marktteilnehmer bewirken, dass es nicht zu unerwünschten inflationären oder deflationären Folgen kommt. In diesem Zusammenhang ist auch relevant, dass Erstrundeneffekte nur einen vorübergehenden Einfluss auf die Teuerungsrate haben. Denn eine ursprüngliche, einmalige Preisänderung ist nach einem Jahr nicht mehr in der Inflationsrate zu messen, da diese die Preisentwicklung im 12-Monats-Vergleich misst. 

Die Geldpolitik muss aber im Auge behalten, dass die Preisänderungen der ersten Runde keinen inflationären oder deflationären Prozess in Gang bringen. Dazu gilt es, sogenannten Zweitrundeneffekten vorzubeugen, also geldpolitisch unerwünschten Reaktionen von Marktteilnehmern auf die Preisänderungen in der ersten Runde. Im Zentrum steht hier die Reaktion der lohnsetzenden Parteien. Sind beispielsweise nach einem Anstieg des Rohölpreises die Gewerkschaften bestrebt, die hierdurch reduzierte Kaufkraft ihrer Mitglieder durch eine kräftige Lohnerhöhung wieder auf das ursprüngliche Niveau zu heben, entsteht die Gefahr einer Preis-Lohn-Spirale. In einem solchen Fall können sich steigende Preise und steigende Löhne wechselseitig aufschaukeln. Als Folge kann es zu einer sich weiter beschleunigenden Inflation kommen.

In einer solchen Situation besteht zudem die Gefahr, dass die Inflationserwartungen steigen, was seinerseits das Wiedererlangen von Preisstabilität erschwert. Sind die Inflationserwartungen hingegen stabil auf niedrigem Niveau verankert, hilft dies, den allgemeinen Preisauftrieb zu beschränken. Ziel der Geldpolitik ist typischerweise, Zweitrundeneffekten durch den Einsatz geldpolitischer Instrumente vorzubeugen.

Zwei-Säulen-Strategie des Eurosystems

Grafik: Geldpolitische Strategie des Eurosystems
Geldpolitische Strategie des Eurosystems

Der EZB-Rat stützt sich bei seinen geldpolitischen Entscheidungen auf eine umfassende Analyse von Indikatoren, die auf Risiken für die Preisstabilität hinweisen. Dieser Analyse liegen zwei einander ergänzende Ansätze zugrunde: Mit der „wirtschaftlichen Analyse“ macht sich das Eurosystem anhand einer Fülle von gesamtwirtschaftlichen und finanziellen Indikatoren ein umfassendes Bild über die kurz- und mittelfristigen Inflationsaussichten. Bei der „monetären Analyse“ steht die Entwicklung der Geldmenge und der Kredite im Mittelpunkt der Beobachtung. Dahinter steht die Erkenntnis, dass Inflation längerfristig mit einer entsprechenden Geldausweitung einhergehen muss. Dieser zweigliedrige Ansatz für die Analyse von Risiken für die Preisstabilität wird als „Zwei-Säulen-Strategie“ des Eurosystems bezeichnet.

Wirtschaftliche Analyse

Zu den Faktoren, von denen Gefahren für die Preisstabilität in näherer Zukunft ausgehen können, zählen beispielsweise die konjunkturelle Entwicklung (Nachfragedruck), die binnenwirtschaftliche Kostensituation (Löhne und Lohnverhandlungen) und die außenwirtschaftliche Lage ( Wechselkurs, Rohstoff-, insbesondere Ölpreise ). Ferner liefern Finanzmarktpreise und entsprechende Umfragen Anhaltspunkte für die Inflationserwartungen der Wirtschaft. Die wirtschaftliche Analyse führt somit zu einer fundierten Einschätzung der kurz bis mittelfristigen Inflationsaussichten. 

Im Rahmen der wirtschaftlichen Analyse spielen die „gesamtwirtschaftlichen Projektionen“ des Eurosystems eine wichtige Rolle. Zwei Mal im Jahr (jeweils im Juni und im Dezember) veröffentlicht das Eurosystem solche Projektionen, die gemeinsam von Fachleuten der EZB und der nationalen Zentralbankenerstellt werden. Fachleute der EZB bringen diese Projektionen jeweils im März und September auf den aktuellen Stand. Die Projektionen liefern ein zusammenhängendes Bild sowohl der aktuellen als auch der voraussichtlichen Entwicklung der Wirtschaft.

Im Zentrum der Projektionen für den Euroraum stehen Vorausschätzungen zur gesamtwirtschaftlichen Leistung (dem Bruttoinlandsprodukt) und der Verbraucherpreisentwicklung (gemessen am Harmonisierten Verbraucherpreisindex). Der Begriff „Projektion“ bringt zum Ausdruck, dass es sich hierbei um das Ergebnis eines Szenarios handelt, das auf einer Reihe von Annahmen zum Beispiel hinsichtlich der Entwicklung des Ölpreises oder der Wechselkurse basiert. Wie alle Prognosen sind auch die Projektionen des Eurosystems mit erheblicher Unsicherheit behaftet. 

Für den EZB-Rat erfüllen die Projektionen eine maßgebliche Funktion, wenn es darum geht, Risiken für die Preisstabilität zu erkennen. Jedoch berücksichtigt der EZB-Rat auch weitere Faktoren, darunter zum Beispiel die monetäre Entwicklung oder politische Ereignisse. Somit spielen die Projektionen zwar eine wichtige, jedoch nicht die allein entscheidende Rolle für geldpolitische Entscheidungen.

Monetäre Analyse

Auf längere Sicht gibt es zwischen Geldmengenwachstum und Inflation eine Beziehung: Auf Dauer kann es nur dann zu Inflation kommen, wenn der Anstieg der Preise durch eine entsprechende Geldvermehrung finanziert wird. Dieser Zusammenhang eröffnet der Geldpolitik Analysemöglichkeiten, die über den kurz- bis mittelfristigen Betrachtungszeitraum der wirtschaftlichen Analyse hinausgehen. Das Eurosystem beobachtet daher laufend den Zusammenhang zwischen der Geldmengen- und der Preisentwicklung im Euro-Währungsgebiet. Insbesondere die trendmäßige Entwicklung der Geldmenge M3 liefert – über längere Zeiträume betrachtet – wichtige Informationen für die kommende Preisentwicklung. 

Die Geldmengenentwicklung kann allerdings kurzfristig durch Faktoren beeinflusst werden, die ihre Aussagekraft als Indikator für die kommende Inflationsentwicklung beeinträchtigen. Beispielsweise können die Wirtschaftssubjekte in großem Stil Kredite aus spekulativen Motiven aufnehmen, um damit Käufe von Vermögenswerten wie Aktien, Anleihen und Investmentfondsanteilen zu finanzieren. Die mit der Kreditaufnahme verbundene Schöpfung von Buchgeld führt dann nicht zu erhöhter Nachfrage nach Gütern und Dienstleistungen, aber möglicherweise zu einem Anstieg der Preise für Vermögenswerte. Die Veränderung der Geldmenge sagt in einem solchen Umfeld möglicherweise wenig über die künftige Entwicklung der Verbraucherpreise und Risiken für die Preisstabilität aus. Das Eurosystem untersucht deshalb neben dem M3-Wachstum auch die Entwicklung der Geldmengen M1 und M2, ferner die Entwicklung der Kredite sowie weitere Faktoren, die Preissteigerungen oder -senkungen auslösen können. 

Die längerfristig angelegte monetäre Analyse dient dem EZB-Rat auch dazu, die Ergebnisse der kurz- bis mittelfristig orientierten wirtschaftlichen Analyse zu überprüfen. Diese Gegenprüfung („cross-checking“) verringert die Gefahr, dass die Geldpolitik relevante Informationen für die Bewertung künftiger Preisgefahren übersieht.

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