1 Einleitung

Sehr verehrte Damen und Herren, liebe Studierende,

ich freue mich sehr, heute bei Ihnen zu sein – an meiner ehemaligen Wirkungsstätte. „Die digitale Zukunft von Geld und Wirtschaft“ – so lautet das heutige Thema. Der Fokus in meinem Vortrag liegt – wie von einem Zentralbanker zu erwarten – auf dem Geld. 

Wenn Sie mich nach der Zukunft des Geldes fragen, ist meine Antwort klar und vielen bereits bekannt: der digitale Euro! Warum der digitale Euro? Maßgeblich sind für mich insbesondere zwei Aspekte: Erstens: Wir alle zahlen immer häufiger digital. Zweitens: Wir erleben derzeit in vielen Bereichen schmerzlich, wie riskant es ist, wenn Europa vom Wohlwollen anderer abhängig ist.

Eine hohe Abhängigkeit besteht gerade beim digitalen Bezahlen: Fast zwei Drittel aller Kartenzahlungen in Europa werden über außereuropäische Anbieter abgewickelt. Mit dem digitalen Euro könnten wir diese Abhängigkeit überwinden. Er wäre eine digitale Ergänzung zu unserem Bargeld: Unabhängig von außereuropäischen Anbietern, einfach in der Nutzung, und dank Offline-Funktionalität auch in Krisensituationen widerstandsfähig. So stelle ich mir die digitale Zukunft des Geldes vor.

Da sich diese Frage schnell klären ließ, widme ich mich im Hauptteil meiner Rede einem anderen Zukunftsaspekt – dem Wert des Geldes – und erläutere, was der EZB-Rat dafür tut, um Preisstabilität zu sichern. Hierzu möchte ich Sie zunächst auf ein kurzes Gedankenexperiment mitnehmen.

Stellen Sie sich vor, Sie haben Freunde zum Abendessen eingeladen. Nach dem Einkauf kommen Sie zurück in Ihre Wohnung. Sie merken, dass es etwas zu kalt ist. Ihr erster Gedanke: Schnell die Heizung hochdrehen, bevor die Gäste kommen.

Dann fällt Ihnen ein, dass Ihre Fußbodenheizung immer etwas Zeit braucht, bis sie warm wird. In diesem Moment scheint Ihnen die Nachmittagssonne durch das Küchenfenster ins Gesicht. Sie denken sich: Das wird meine Wohnung ebenfalls aufwärmen – vielleicht muss ich die Heizung doch nicht hochdrehen.

Kurze Zeit später erinnern Sie sich, dass Sie noch einmal lüften sollten. Das wird die Temperatur in Ihrer Wohnung senken. Die Heizung also doch hochdrehen? Und wenn ja, wie stark? Keine einfache Entscheidung. 

Als Zentralbanker stehen wir vor ähnlichen Abwägungen. Unsere „Temperatur“ ist die Inflationsrate. Und statt bei 20 Grad Celsius liegt unsere „bevorzugte Raumtemperatur“ bei 2 Prozent. Seit vergangenem Sommer prognostizieren unsere Fachleute, dass die Inflation in diesem und im kommenden Jahr knapp unter dieser „bevorzugten Raumtemperatur“ von 2 Prozent liegen wird. Im Januar fiel sie laut erster Schätzung auf 1,7 Prozent.

Sollten wir deshalb gleich an unserem Temperaturregler drehen, der „Zinsschraube“? Oder gibt es andere Faktoren, die wir zusätzlich berücksichtigen müssen? Diese Fragen möchte ich in zwei Schritten erörtern.

Im ersten Schritt gehe ich kurz auf die rechtlichen und konzeptionellen Grundlagen für unsere geldpolitischen Entscheidungen ein – sozusagen unser Heizungssystem. Im zweiten Schritt werde ich dann mithilfe aktueller Zahlen und Entwicklungen diskutieren, was dies praktisch für die Geldpolitik bedeutet.

2 Rechtliche und konzeptionelle Grundlagen

2.1 Preisstabilität bei 2 Prozent

Zu den Grundlagen: Das in den Europäischen Verträgen verankerte vorrangige Ziel der Zentralbanken des Euroraums ist es, Preisstabilität zu gewährleisten.[1] Darüber hinaus unterstützt das Eurosystem die allgemeine Wirtschaftspolitik in der Europäischen Union – soweit das Ziel der Preisstabilität nicht beeinträchtigt wird. 

Was die Verträge hingegen nicht vorschreiben, ist eine genaue Definition von Preisstabilität. Der EZB-Rat hat die Aufgabe, dieses Ziel zu konkretisieren. Er hat dies zuletzt im Jahr 2025 getan und hierbei seine seit 2021 geltende Auffassung bestätigt:[2] Preisstabilität kann am besten gewährleistet werden, wenn der EZB-Rat mittelfristig eine Inflationsrate von 2 Prozent anstrebt. Der EZB-Rat versteht dieses Ziel als ein symmetrisches Ziel. Symmetrie bedeutet in diesem Zusammenhang: Negative Abweichungen von diesem Zielwert sind ebenso unerwünscht wie positive.[3]

2.2 Die mittlere Frist

Preisstabilität gilt es in der mittleren Frist sicherzustellen. Was genau hat es hiermit auf sich?

Zunächst einmal wirkt die Geldpolitik – wie eine Fußbodenheizung – mit einer gewissen zeitlichen Verzögerung. Das Drehen an der Zinsschraube wirkt wie das Drehen am Temperaturregler nicht sofort überall. Wir sprechen hier vom geldpolitischen Transmissionsprozess. Laut den meisten empirischen Modellen ergeben sich die Haupteffekte auf die Inflationsrate nach etwa zwölf bis achtzehn Monaten.[4] 

Die Geldpolitik kann die Inflationsrate deshalb kurzfristig nur begrenzt beeinflussen. Eine unmittelbare geldpolitische Reaktion ist daher insbesondere dann nötig, wenn wir davon ausgehen, dass die Inflationsrate auf mittlere Sicht spürbar vom Ziel abweichen wird. 

Außerdem berücksichtigt die Ausrichtung an der mittleren Frist, dass manche Veränderungen der Inflationsrate aller Voraussicht nach nur für eine begrenzte Zeit gelten. Ein wichtiges Beispiel hierfür sind angebotsseitige Schwankungen bei den Energie- und Nahrungsmittelpreisen.

Politische Ereignisse können zum Beispiel den Ölpreis kurzfristig stark ansteigen lassen. Das merken wir dann ziemlich direkt an der Tankstelle. Lösen sich die politischen Spannungen kurze Zeit später aber wieder auf, sinken die Preise.

Würde die Geldpolitik unmittelbar hierauf reagieren, müsste sie ständig die Zinsschraube drehen – mal fester, dann wieder lockerer. Solch ein Hin und Her könnte sowohl an den Finanzmärkten für ungewollte Schwankungen sorgen als auch die Realwirtschaft unnötig in Mitleidenschaft ziehen. Dies spricht also gegen eine unmittelbare geldpolitische Reaktion.

Eines muss hierbei aber stets beachtet werden: Nicht nur die aktuelle Inflation ist wichtig für die Geldpolitik. Auch die Erwartungen der Wirtschaftsakteure spielen eine große Rolle. Denn sie beeinflussen die tatsächliche Entwicklung der Inflationsrate, zum Beispiel über das Lohn- und Preissetzungsverhalten. 

Die Geldpolitik kann daher nur dann von Zinsänderungen absehen, wenn die langfristigen Inflationserwartungen fest verankert sind. Drohen sich die langfristigen Inflationserwartungen vom Inflationsziel zu lösen, ist hingegen eine entschiedene geldpolitische Reaktion notwendig.[5] 

Es stellt sich abschließend die Frage, wie lange die mittlere Frist denn ist. Anders als beim Inflationsziel gibt es hier keine genaue quantitative Definition. Grundsätzlich wird die mittlere Frist bei großen Angebotsschocks etwas länger ausgelegt. Drohen sich die Inflationserwartungen von unserem Preisstabilitätsziel zu lösen, fällt die mittlere Frist hingegen kürzer aus. 

So viel also zu unserem Preisstabilitätsziel und seiner Operationalisierung.

2.3 Zinsen als wichtigstes geldpolitisches Instrument

Wie genau versucht der EZB-Rat das Preisstabilitätsziel zu erreichen? Die Leitzinsen sind das bedeutendste geldpolitische Instrument des Eurosystems. Derzeit ist der Einlagesatz maßgeblich für die Steuerung der geldpolitischen Ausrichtung.

In theoretischen Modellen zur Geldpolitik folgt die Zentralbank häufig einer einfachen Zinsregel.[6] Die Zinsregel gibt an, ob und wie der geldpolitische Zins in Abhängigkeit von Inflation und wirtschaftlicher Aktivität angepasst werden sollte. Solch einfache Regeln sind eine wissenschaftlich legitime Vereinfachung der Wirklichkeit. 

In der Praxis ist die Reaktionsfunktion einer Zentralbank aber wesentlich komplexer. Seit der Sitzung vom 16. März 2023 beruft sich der EZB-Rat bei seinen Zinsentscheidungen explizit auf drei Faktoren: Erstens: Die Einschätzung der Inflationsaussichten vor dem Hintergrund der verfügbaren Wirtschafts- und Finanzdaten. Zweitens: Die Entwicklung der zugrunde liegenden Inflation. Und drittens: Die Stärke der geldpolitischen Transmission.

Der erste Faktor, die Einschätzung der Inflationsaussichten, fußt auf den gesamtwirtschaftlichen Projektionen der Fachleute des Eurosystems. Neben sogenannten Punktprognosen haben in den vergangenen Jahren Risikoszenarien immer stärker an Bedeutung gewonnen. Diese Szenarien beantworten „Was-wäre-wenn-Fragen“. Zum Beispiel: Wie würde sich die Inflation entwickeln, wenn die US-Regierung mal wieder an der Zoll-Schraube dreht? 

Der zweite Faktor ist die zugrunde liegende Inflation. Was hat es hiermit auf sich? Die zugrunde liegende Inflation misst den dauerhaften, allgemeinen Inflationsdruck, der über vorübergehende Schwankungen hinausgeht. Sie zielt also darauf ab, kurzfristige Schwankungen auszublenden und stattdessen breit angelegte Preisentwicklungen widerzuspiegeln.[7] Ein wichtiges Maß für die zugrunde liegende Inflation ist die Kerninflation, also die Inflationsrate ohne Energie und Nahrungsmittel. Da Energie- und Nahrungsmittelpreise oftmals kurzfristig stark schwanken, ist die Kerninflation wesentlich stabiler. 

Der dritte Faktor ist die Stärke der geldpolitischen Transmission. Sollte zum Beispiel die Stärke der geldpolitischen Transmission nachlassen, so sind größere oder schnellere Zinsschritte notwendig. So viel zu den Faktoren, die unsere geldpolitischen Entscheidungen beeinflussen. 

Zusammenfassend lässt sich an dieser Stelle bereits festhalten: Kurzfristige Abweichungen der Inflationsrate von unserem Zielwert führen nicht automatisch zu Leitzinsänderungen. Stattdessen betrachten wir Abweichungen immer in einem größeren Kontext und berücksichtigen dabei eine Vielzahl von Faktoren.

3 Von der Theorie zur Praxis

Jetzt möchte ich von der Theorie zur Praxis kommen. In den vergangenen Jahren ging es mit der Inflationsrate im Euroraum auf und ab. Im Vorfeld der Corona-Pandemie lag die Inflationsrate einige Jahre teilweise deutlich unter 2 Prozent. Im Haus war es also kühl. In dieser Zeit hat der EZB-Rat die Heizung voll aufgedreht und auch sonst vieles getan, um unser Haus wärmer zu bekommen. 

Im Jahr 2021 setzte dann ein abrupter Inflationsschub ein, der 2022 seinen Höhepunkt erreichte. Dabei stieg die Inflationsrate von minus 0,3 Prozent im Dezember 2020 auf 10,6 Prozent im Oktober 2022. Einen derart starken Anstieg der Preise hatte es seit Beginn der europäischen Geldpolitik im Jahr 1999 noch nicht gegeben. Hierauf reagierte das Eurosystem entschlossen und hob von Juli 2022 bis September 2023 die Leitzinsen zehn Mal an. Der Einlagesatz stieg von minus 0,5 Prozent auf in der Spitze 4 Prozent. Wir haben die Heizung also kräftig heruntergedreht.

Auch dank unserer entschlossenen geldpolitischen Reaktion ist die Inflationsrate inzwischen wieder nahe unserem Zielwert angekommen. Deshalb konnte der EZB-Rat zwischen Juni 2024 und Juni 2025 die Leitzinsen wieder senken. Seitdem liegt der Einlagesatz bei 2 Prozent. Auch vergangene Woche hat der EZB-Rat die Leitzinsen unverändert gelassen. Im Januar 2026 lag die Inflationsrate im Euroraum bei 1,7 Prozent.

3.1 Inflationsausblick

Wie könnte es mit der Inflation weitergehen? In ihren Projektionen vom Dezember 2025 prognostizierten die Fachleute des Eurosystems, dass die Inflationsrate 2026 bei 1,9 Prozent liegt. Für das Jahr 2027 dürfte sie auf 1,8 Prozent fallen, dann 2028 aber wieder auf 2 Prozent steigen. Die Inflationsrate könnte das Inflationsziel von 2 Prozent in den kommenden beiden Jahren somit leicht unterschreiten. Für die mittlere Frist deuten die Prognosen aber darauf hin, dass das Inflationsziel genau getroffen wird.

In unserer jüngsten Sitzung am vergangenen Donnerstag lagen uns zwar keine neuen offiziellen Projektionen vor. Schreibt man die Projektionen aus dem Dezember 2025 mithilfe technischer Annahmen zu Ölpreisen, Wechselkursen und Marktzinsen fort, bestätigt dies aber den Inflationsausblick weitgehend. Auch die jüngste Euro-Aufwertung gegenüber dem US‑Dollar dürfte diese Einschätzung nicht wesentlich verändern.

Zudem sind die Risiken für die Inflation aktuell in etwa ausgeglichen. Hinzu kommt, dass die langfristigen Inflationserwartungen weiter fest bei unserem Inflationsziel von 2 Prozent verankert sind. Dies gilt sowohl für Umfragen unter professionellen Prognostikern als auch für Inflationserwartungen, die anhand von Finanzmarktpreisen berechnet werden.

3.2 Zugrunde liegende Inflation

Bis jetzt habe ich mich auf die Gesamtrate der Inflation fokussiert. Wie aber ist es um die zugrunde liegende Inflation bestimmt? Die Kerninflationsrate – also ohne Berücksichtigung der Energie- und Nahrungsmittelpreise – lag im Dezember 2025 bei 2,3 Prozent. Die erste Schnellschätzung für den Januar 2026 kommt auf einen Wert von 2,2 Prozent.

Laut den jüngsten Projektionen aus dem Dezember 2025 wird die Kerninflationsrate 2026 auf 2,2 Prozent und 2027 auf 1,9 Prozent fallen, ehe sie 2028 wieder leicht auf 2,0 Prozent ansteigt. Auch dieses wichtige Maß der zugrunde liegenden Inflation deutet also darauf hin, dass Preisstabilität in der mittleren Frist gewährleistet ist.

Innerhalb der Kerninflationsrate sorgen besonders die Dienstleistungen nach wie vor für einen starken Preisauftrieb. Anhaltend hoher Preisdruck kommt hier von den Löhnen. Diese dürften laut den Prognosen der Fachleute in den kommenden Jahren mit rund 3 Prozent wachsen.

Zusammengenommen ist das mögliche Unterschreiten der 2-Prozent-Marke in den kommenden Quartalen zum einen quantitativ gering und zum anderen insbesondere auf die volatilen Energiepreise zurückzuführen. Gleichzeitig ist die Preisstabilität in der mittleren Frist gewährleistet, und die langfristigen Inflationserwartungen sind verankert. 

Was dies für die Geldpolitik bedeutet, werde ich Ihnen gleich erläutern.

3.3 Stärke der geldpolitischen Transmission

Abschließend möchte ich zunächst aber noch kurz auf die Stärke der geldpolitischen Transmission zu sprechen kommen. Die Bundesbank analysiert diese mit einer Vielzahl an Modellen, und die Ergebnisse sind recht eindeutig: Sowohl Zinserhöhungen als auch Zinssenkungen haben sich in den vergangenen Jahren weitestgehend im Einklang mit historischen Mustern auf die Finanzierungsbedingungen der Unternehmen und Haushalte übertragen.[8] Aktuell besteht somit kein Grund, von einer grundlegend veränderten geldpolitischen Transmission auszugehen.

4 Geldpolitische Schlussfolgerungen

Meine verehrten Damen und Herren, auf die Frage „Unter welchen Umständen ist die Inflationsrate zu niedrig?“ lautet meine Antwort: Wir handeln, wenn die mittelfristige Projektion der Inflationsrate nachhaltig und spürbar von unserem 2-Prozent-Ziel abweicht. Kleine, vorübergehende Abweichungen – insbesondere bei schwankungsanfälligen Komponenten wie den Energiepreisen – erfordern bei verankerten Inflationserwartungen hingegen keine Kursänderung.

Wie bei der Heizung gilt: Wir drehen nicht bei jeder Laune des Wetters am Regler, sondern steuern vorausschauend – mit Blick auf das Ganze und die mittlere Frist. Diese Schlussfolgerungen gelten für den aktuellen Fall, bei dem das Inflationsziel unterschritten werden könnte. Sie gelten aber auch bei einem möglichen Überschreiten. Das ist die zu Beginn angesprochene Symmetrie des Inflationsziels. 

Was genau bedeutet dies nun für die Geldpolitik des Eurosystems? Meines Erachtens sprechen viele Faktoren dafür, dass das jetzige Zinsniveau angemessen ist. Erstens: Die Unterschreitung ist kurzfristig und gering, und in der mittleren Frist liegt die Inflation bei unserem Ziel von 2 Prozent. Zweitens: Die langfristigen Inflationserwartungen sind fest verankert. Drittens: Die Entwicklung der Kerninflationsrate spricht ebenfalls dafür, dass wir in der mittleren Frist Preisstabilität erreichen. Und viertens: Die geldpolitische Transmission verläuft wie erwartet.

Unsere Politik der ruhigen Hand, die wir seit Sommer 2025 verfolgen, hat sich in meinen Augen bewährt und sollte fortgesetzt werden. Auch wenn die Inflationsrate in den kommenden Quartalen etwas unter unseren Zielwert fällt, besteht daher nicht unmittelbar Handlungsbedarf.

Dies bedeutet aber natürlich nicht, dass wir unsere „Heizung“ nun grundsätzlich nicht mehr antasten und das Zinsniveau nicht mehr ändern werden. Wir beobachten die eingehenden Daten weiterhin aufmerksam. Und wir sind bereit, unsere geldpolitische Ausrichtung in beide Richtungen anzupassen, sobald dies erforderlich ist.

Vielen Dank für Ihre Aufmerksamkeit.

Fußnoten:

1. Vgl. Artikel 127 des Vertrags über die Arbeitsweise der Europäischen Union.

2. Vgl.: Europäische Zentralbank (2025), Erklärung zur geldpolitischen Strategie der EZB (2025) sowie Deutsche Bundesbank (2025), Hauptergebnisse der Überprüfung der geldpolitischen Strategie 2024/2025, Monatsbericht, Juli 2025.

3. Bis 2021 war das Inflationsziel noch asymmetrisch formuliert: Preisstabilität wurde definiert als Anstieg des Harmonisierten Verbraucherpreisindex für das Euro-Währungsgebiet von unter 2 Prozent gegenüber dem Vorjahr. 2003 stellte der EZB-Rat klar, dass die Inflationsrate mittelfristig unter, aber nahe 2 Prozent liegen sollte. Vor dem Hintergrund der niedrigen Inflationsraten ab Mitte der 2010er Jahre passte der EZB-Rat sein Preisstabilitätsziel 2021 zugunsten eines symmetrischen Inflationsziels von 2 Prozent in der mittleren Frist an. Vgl.: Europäische Zentralbank (1999), Die stabilitätsorientierte geldpolitische Strategie des Eurosystems, Monatsbericht, Januar 1999, S. 51 sowie Deutsche Bundesbank (2021), Die geldpolitische Strategie des Eurosystems, Monatsbericht, September 2021.

4. Vgl.: Ramey, V. (2016), Macroeconomic Shocks and Their Propagation, Handbook of Macroeconomics

5. Vgl.: Ramey, V. (2016), Macroeconomic Shocks and Their Propagation, Handbook of MacroeconomicsVolume 2, S. 71‑162 und Bobasu, A. et al. (2025), Monetary policy transmission: a reference guide through ESCB models and empirical benchmarks, Occasional Paper Series 377, European Central Bank.

6. Vgl.: Deutsche Bundesbank (2025), op. cit.

7. Ein bekanntes Beispiel ist die Taylor-Regel. Vgl.: Taylor, John (1993), Discretion versus policy rules in practice, Carnegie-Rochester Conference Series on Public Policy, Elsevier, Vol. 39(1), S. 195‑214.

8. Vgl.: Ciftci, M. und E. Wieland (2025), Underlying inflation measures for Germany, Deutsche Bundesbank Technical Paper, 04/2025.

9. Vgl.: Deutsche Bundesbank (2023a), Entwicklung der Bankzinssätze in Deutschland während der geldpolitischen Straffung, Monatsbericht, Juni 2023 sowie Deutsche Bundesbank (2023b), Von der monetären Säule zur monetären und finanziellen Analyse, Monatsbericht, Januar 2023 für eine umfangreiche Darstellung der verwendeten Modelle.